Was ist der Cashflow?

„Der Cashflow muss stimmen“, den Satz haben Sie vielleicht auch schon gehört. Prinzipiell beschreibt der Cashflow, der sich mit Geldfluss oder Kassenzufluss übersetzen lässt, den Saldo zwischen den Einzahlungen und den Auszahlungen in einem Unternehmen in einer bestimmten Periode. Das entspricht dem Nettozufluss liquider Mittel. Alle Buchungen, die nicht zu konkreten Zahlungen führen, werden nicht berücksichtigt.

Ist der Cashflow positiv, dann ist das Unternehmen liquide und alles ist in Ordnung. Ist der Cashflow aber negativ, dann werden die Barmittel des Unternehmens langsam aufgebraucht. Im Grunde steht die Bilanz-Größe „Cashflow“ in Konkurrenz zur Bilanz-Größe „Gewinn“ und wird bei der Bewertung von Unternehmen auch ähnlich verwendet. Allerdings gibt der Cashflow mehr als der Gewinn Auskunft darüber, ob ein Unternehmen aus eigener Kraft Investitionen finanzieren kann, ob Barmittel für Zinszahlungen oder für die Dividende zur Verfügung stehen und ob Insolvenz-Gefahr besteht.

Ähnlich wie der Gewinn beim Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) wird auch der Cashflow zur Berechnung einer Aktienkennzahl herangezogen, dem Kurs-Cashflow-Verhältnis (KCF).

Diese Kennziffer setzt den aktuellen Börsenkurs ins Verhältnis zum Cashflow je Aktie und kann ansonsten eingesetzt werden wie das KGV. Eine Aktie mit einem niedrigen KCF ist günstiger bewertet als eine Aktie mit einem höheren KCF. Aber warum bleibt man dann nicht einfach beim KGV? Was unterscheidet den Cashflow vom Gewinn? Aus zwei Gründen ist das KCF besonders beliebt: 

• Erstens sind Anleger bei der Bewertung von Aktien letztendlich an Zahlungsströmen interessiert. Entscheidend ist, was tatsächlich in die Kasse fließt, nicht was in der Bilanz als Gewinn steht. 
• Zweitens ist die Größe Cashflow in der Bilanz schwerer manipulierbar als der Gewinn. Denn rudimentär gesprochen wird der Cashflow eines Jahres aus dem Jahresüberschuss plus Abschreibungen und plus Erhöhung der Rückstellungen berechnet. Abschreibungen und Rückstellungen, die zuvor aus dem Jahresüberschuss herausgerechnet wurden, werden also zur Ermittlung des Cashflows wieder hinzuaddiert. Es sind aber genau diese beiden Größen, bei denen in der Bilanzierung der größte Spielraum besteht und die daher häufig das Ziel „bilanzkosmetischer“ Maßnahmen des Vorstands sind. Bei der Berechnung des Cashflows werden solche (legalen) Manipulationen wieder rückgängig gemacht. Das ist positiv. Trotzdem hat auch der Cashflow seine Tücken.

So gibt es leider auch beim Cashflow unterschiedliche Berechnungsweisen. Die Methodenkommission der Deutschen Vereinigung für Finanzanalyse (DVFA) und die Schmalenbach-Gesellschaft (SG) haben daher eine gemeinsame Empfehlung für die Ermittlung des „Cashflow nach DVFA/SG“ entwickelt. Doch auch wenn der Cashflow nach einer einheitlichen Methode berechnet wurde, eignet er sich nur bedingt für den Vergleich verschiedener Unternehmen. 

Ein Unternehmen mit einem hohen Cashflow je Aktie und einem niedrigen Kurs-Cashflow-Verhältnis ist nicht automatisch kaufenswert. So ist die Größe zum einen stark abhängig von der Höhe des Anlagevermögens; zum anderen ist der Cashflow auch bei Unternehmen unterschiedlicher Branchen oder bei Firmen mit voneinander abweichender Produktionstiefe nur schwer vergleichbar. Genauso wie das KGV ist daher auch das KCF nur für Vergleiche ähnlich strukturierter Unternehmen, in der Regel aus der gleichen Branche, geeignet.

Neben dem allgemeinen Cashflow wird wie beim Gewinn auch der operative Cashflow als Kennzahl verwendet. Der operative Cashflow erfasst nur die Zahlungsvorgänge aus dem gewöhnlichen Geschäft (keine außerordentlichen Zahlungen) und ist damit als Kennzahl für die Ertrags-Kraft eines Unternehmens noch geeigneter. Der Free-Cashflow wird aus dem Netto-Cashflow berechnet, indem die Investitionen abgezogen werden. 

Wie der Name schon sagt, ist dies der frei verfügbare Cashflow. Das Unternehmen kann damit seine Zahlungsverpflichtungen erfüllen und z. B. Kredite zurückzahlen oder Dividenden ausschütten. Erwirtschaftet ein Unternehmen keinen Free Cashflow, dann muss es über kurz oder lang die Dividenden streichen und/oder kann seine Kredite nicht ablösen. Es droht die Insolvenz. Daher ziehen nicht nur Banken und andere Gläubiger bei der Bewertung der Kreditwürdigkeit eines Unternehmens den Free Cashflow heran, sondern auch bei der Bewertung von Unternehmen wird diese Bilanzzahl bevorzugt verwendet. 

Beim so genannten Discounted-Cashflow-Verfahren (DCF) (siehe auch „Wahrer Werte einer Aktie“) werden die für die Zukunft erwarteten Geldzuflüsse gemessen am Free Cashflow auf die Gegenwart heruntergerechnet, sprich abgezinst. Daraus ergibt sich der (theoretische) aktuelle Unternehmenswert.

Meinung

Böhms Praxistipp

Das Kurs-Gewinn-Verhältnis ist die am häufigsten gebräuchliche Aktienkennzahl auf Basis des Gewinns, Profis verwenden bei der Unternehmensbewertung tatsächlich aber häufiger den Cashflow. Die Größe ist weniger manipulierbar, zumeist aussagekräftiger und besser vergleichbar. Doch sie hat auch ihre Schwächen. In der Praxis werden Sie zur Aktienbewertung zumeist das KGV verwenden, die entsprechenden Daten sind leichter verfügbar.

• Sehen Sie sich gerade bei langfristigen Anlageentscheidungen neben dem Gewinn auch den Cashflow in einem Unternehmen an.
• Wenn Sie analysieren wollen, ob einem Unternehmen die Pleite droht oder ob ein Unternehmen die Dividendenzahlungen aufrecht erhalten kann, dann ist der Free Cashflow entscheidend.
• Wenn das Kurs-Cashflow-Verhältnis KCF zur Verfügung steht und Sie verschiedene Unternehmen anhand dieser Kennzahl zusätzlich zum KGV vergleichen können, dann tun Sie es.